Uma transformação começa a aparecer no mercado global de dívida.
Governos e entidades públicas estão buscando com maior frequência financiamento em moedas diferentes do dólar diante de uma combinação incomum: juros mais altos, necessidades crescentes de investimento público e uma enorme quantidade de capital sendo direcionada para inteligência artificial.
A tendência foi destacada nesta quinta-feira, 15 de outubro, por Stephanie von Friedeburg, chefe global do grupo de setor público do Citi, durante as reuniões do Fundo Monetário Internacional e do Banco Mundial.
Mercados denominados em renminbi chinês, dólar australiano, dólar de Hong Kong e dólar de Singapura estão despertando maior interesse entre emissores que procuram diversificar suas fontes de financiamento.
O movimento não significa que o dólar esteja prestes a perder sua posição dominante.
A própria executiva do Citi considera que nenhuma outra moeda oferece atualmente a profundidade e a liquidez do mercado americano.
A mudança está acontecendo por outro motivo: existe mais competição pelo mesmo capital.
Governos precisam financiar infraestrutura, energia, defesa e desenvolvimento. Ao mesmo tempo, empresas privadas estão levantando volumes enormes para construir data centers e outras infraestruturas ligadas à inteligência artificial.
Essa disputa começa a alterar a forma como países financiam seus projetos.
Governos enfrentam uma disputa cada vez maior pelo capital global
Durante muitos anos, governos e grandes empresas conseguiram captar recursos em um ambiente relativamente favorável.
Taxas de juros extremamente baixas aumentavam a disponibilidade de capital.
Essa realidade mudou.
Hoje, o setor público e as empresas privadas competem de maneira muito mais direta pelos recursos dos investidores.
Os governos precisam financiar déficits e projetos estratégicos.
Empresas de tecnologia precisam de centenas de bilhões para construir a infraestrutura necessária para a expansão da IA.
Os investidores precisam decidir onde alocar seu dinheiro.
Quando vários grandes emissores procuram recursos simultaneamente, o preço desse capital tende a aumentar.
É exatamente isso que começa a aparecer no mercado de títulos.
Juros de longo prazo subiram 81 pontos-base em 2026
Um dos indicadores mais claros vem dos mercados soberanos.
Segundo dados da Fitch citados nesta semana, os rendimentos dos títulos públicos de dez anos das dez maiores economias desenvolvidas aumentaram, em média, 81 pontos-base desde o início do ano.
O movimento é significativo.
Uma alta de 81 pontos-base representa 0,81 ponto percentual adicional de rendimento.
Para um governo que precisa emitir centenas de bilhões em dívida, pequenas mudanças percentuais podem representar bilhões adicionais em juros ao longo do tempo.
A pressão se torna ainda maior quando títulos antigos vencem.
Governos precisam refinanciar essa dívida utilizando as taxas atuais, geralmente mais elevadas.
O custo de refinanciamento começa a pesar nos orçamentos
O problema não depende apenas da quantidade de dívida existente.
A taxa média paga sobre essa dívida também importa.
Muitos países emitiram grandes volumes quando os juros estavam próximos de zero.
Esses títulos ainda protegem parcialmente seus orçamentos.
Mas essa proteção desaparece gradualmente.
À medida que os papéis vencem, novas emissões precisam ser feitas.
Se um título antigo pagava 1% e seu substituto exige 4%, a dívida não precisa aumentar para que a despesa com juros cresça.
Esse mecanismo explica por que governos estão procurando maneiras alternativas de captar recursos.
Mercados fora do dólar ganham espaço
Uma dessas alternativas consiste em diversificar as moedas utilizadas nas emissões.
O mercado global de dívida continua fortemente concentrado no dólar.
Mas emissores públicos e privados estão demonstrando maior interesse por outras moedas.
Entre elas estão o renminbi chinês, o dólar australiano, o dólar de Hong Kong e o dólar de Singapura.
Esses mercados podem oferecer diferentes condições de financiamento dependendo do momento, da demanda dos investidores e da estrutura de cada emissão.
Para governos, possuir várias alternativas reduz a dependência de uma única fonte de capital.
A estratégia pode ser especialmente importante quando os rendimentos americanos estão elevados.
O renminbi surge como uma alternativa de financiamento
A moeda chinesa recebe atenção particular.
A China possui um mercado de capitais cada vez maior e procura ampliar gradualmente o uso internacional do renminbi.
Para determinados emissores, captar em moeda chinesa pode oferecer acesso a uma nova base de investidores.
Também pode fazer sentido para países que possuem relações comerciais importantes com a China.
Se receitas ou despesas já são denominadas em renminbi, emitir dívida na mesma moeda pode reduzir determinados riscos cambiais.
Isso não significa que o renminbi esteja substituindo o dólar como moeda global.
Significa apenas que a diversificação está se tornando economicamente mais interessante.
Dólar australiano também entra no radar
O dólar australiano representa outro mercado utilizado para diversificação.
A Austrália possui instituições financeiras desenvolvidas e uma base significativa de investidores institucionais.
Em determinados períodos, emitir títulos nesse mercado pode oferecer condições competitivas.
O mesmo raciocínio vale para Hong Kong e Singapura.
Esses centros financeiros possuem grande quantidade de capital regional e funcionam como importantes portas de entrada para investidores asiáticos.
Governos que tradicionalmente dependeriam de emissões em dólar podem explorar esses mercados para ampliar sua base de compradores.
A mudança não representa o fim da supremacia do dólar
É importante separar diversificação de substituição.
Apesar do interesse crescente por outras moedas, o dólar continua dominante.
Segundo von Friedeburg, nenhuma alternativa possui atualmente profundidade e liquidez comparáveis às do mercado americano.
Esse fator é fundamental.
Grandes governos precisam levantar quantidades enormes de dinheiro.
Não basta existir demanda por uma moeda.
É necessário possuir investidores suficientes para absorver grandes emissões sem provocar movimentos excessivos nos preços.
O mercado americano continua oferecendo essa capacidade em uma escala difícil de reproduzir.
Liquidez continua sendo a principal vantagem americana
A liquidez permite que investidores comprem e vendam grandes volumes de títulos rapidamente.
Essa característica torna os Treasuries particularmente importantes para bancos centrais, fundos soberanos, bancos comerciais e gestores de ativos.
Um mercado menor pode oferecer rendimentos interessantes.
Mas grandes investidores também precisam saber que conseguirão sair de uma posição quando necessário.
O mercado de dívida americana oferece essa flexibilidade.
Por isso, mesmo com preocupações sobre dívida e déficits dos Estados Unidos, o dólar continua no centro do sistema financeiro internacional.
IA cria uma nova fonte de competição por dinheiro
A novidade mais interessante da atual disputa pelo capital vem da inteligência artificial.
Construir infraestrutura de IA exige enormes quantidades de dinheiro.
Data centers precisam de terrenos, servidores, semicondutores, redes, sistemas de refrigeração e grandes volumes de energia.
As empresas também precisam financiar novas linhas de transmissão e geração elétrica.
Parte desses investimentos é financiada diretamente através do caixa das gigantes de tecnologia.
Outra parte chega através dos mercados de capitais.
Isso significa que projetos de IA competem diretamente com governos e outras empresas pelo dinheiro dos investidores.
Data centers absorvem volumes crescentes de capital
O fenômeno se tornou suficientemente grande para influenciar mercados globais.
As maiores empresas tecnológicas estão ampliando rapidamente seus investimentos.
Ao mesmo tempo, operadores especializados em data centers recorrem à dívida para financiar novos projetos.
O resultado é uma demanda estruturalmente maior por capital.
Em condições normais, investidores poderiam simplesmente aumentar suas alocações.
Mas o volume disponível não é infinito.
Se mais recursos são direcionados para infraestrutura de IA, menos dinheiro pode ficar disponível para outros emissores nas mesmas condições.
Esse efeito é conhecido como crowding out.
Governos também precisam investir em infraestrutura
A competição aumenta porque o setor público enfrenta suas próprias necessidades de investimento.
Infraestrutura de transporte precisa ser modernizada.
Redes elétricas precisam ser ampliadas.
Governos aumentam gastos com segurança energética.
Despesas de defesa também cresceram em várias regiões.
Países emergentes ainda precisam investir em saneamento, digitalização e desenvolvimento urbano.
Todos esses projetos exigem financiamento.
O problema é que muitos governos entram nesse novo ciclo com dívidas já elevadas.
Isso reduz sua capacidade de simplesmente emitir mais títulos sem consequências.
Defesa adiciona bilhões às necessidades públicas
Os gastos militares se tornaram particularmente importantes.
Tensões geopolíticas levaram vários países a revisar seus orçamentos de defesa.
Europa, Ásia e Oriente Médio enfrentam necessidades maiores de segurança.
Equipamentos militares são caros e muitos projetos possuem duração de vários anos.
Essas despesas precisam competir com saúde, educação e infraestrutura tradicional.
Quando governos não conseguem financiar tudo através das receitas atuais, recorrem à dívida.
Isso aumenta novamente a quantidade de títulos que precisa encontrar compradores.
Segurança energética exige novos investimentos
O choque energético adiciona outra camada.
Governos querem reduzir sua dependência de fornecedores vulneráveis a conflitos geopolíticos.
Isso exige investimentos em produção doméstica, redes elétricas, armazenamento, terminais de gás e fontes renováveis.
A transição energética também continua exigindo grandes volumes de capital.
Esses investimentos podem reduzir riscos futuros.
Mas precisam ser financiados hoje.
A combinação de defesa, energia e infraestrutura torna difícil imaginar uma queda rápida das necessidades de financiamento público.
Países emergentes podem ser os maiores prejudicados
As economias em desenvolvimento enfrentam uma situação ainda mais difícil.
Elas normalmente precisam oferecer rendimentos superiores aos dos países desenvolvidos para atrair investidores.
Quando os Treasuries americanos e outros títulos considerados seguros pagam taxas elevadas, o prêmio necessário para comprar dívida emergente aumenta.
Um investidor pode perguntar por que deveria assumir risco cambial e político adicional se consegue obter um retorno elevado em títulos americanos.
Para responder a essa pergunta, o país emergente precisa pagar mais.
O custo de financiamento sobe.
Alguns países já não possuem espaço fiscal
Von Friedeburg alertou que várias economias em desenvolvimento enfrentam simultaneamente elevados custos de dívida e praticamente nenhum espaço fiscal.
Isso significa que seus governos possuem pouca margem para aumentar despesas.
Ao mesmo tempo, precisam financiar projetos essenciais.
Energia, transporte e infraestrutura digital não podem simplesmente ser adiados indefinidamente sem afetar o potencial de crescimento.
Surge então um problema estrutural.
Os países que mais precisam de novos investimentos podem ser justamente aqueles com maior dificuldade para acessar capital barato.
A corrida pela IA pode ampliar desigualdades entre países
Existe uma consequência adicional.
As economias desenvolvidas e grandes empresas conseguem investir bilhões em inteligência artificial.
Esses investimentos podem aumentar produtividade e crescimento no futuro.
Países emergentes que não conseguem financiar infraestrutura digital correm o risco de ficar ainda mais atrás.
O custo elevado da dívida pode, portanto, transformar a revolução tecnológica em uma fonte adicional de desigualdade econômica.
Quem possui acesso a capital investe em IA.
Quem utiliza grande parte de suas receitas pagando juros possui menos capacidade para fazer o mesmo.
A diferença pode aumentar ao longo do tempo.
Dívida em moeda local pode reduzir alguns riscos
A busca por mercados alternativos também está ligada ao risco cambial.
Quando um país toma empréstimos em dólares mas arrecada impostos em sua própria moeda, surge um descasamento.
Se sua moeda se desvaloriza, o custo real da dívida em dólar aumenta.
Emitir mais dívida em moeda local pode reduzir esse problema.
O governo passa a dever na mesma moeda em que arrecada.
Essa estratégia não elimina todos os riscos.
Investidores podem exigir juros mais altos para aceitar a moeda local.
Mas ela reduz a vulnerabilidade a uma valorização repentina do dólar.
Mercados locais precisam ser profundos para funcionar
A solução, porém, depende da existência de mercados financeiros suficientemente desenvolvidos.
Nem todos os países possuem grandes fundos de pensão, seguradoras ou gestores capazes de comprar enormes volumes de dívida local.
Sem uma base doméstica de investidores, o governo continua dependendo do capital internacional.
Desenvolver mercados locais leva tempo.
É necessário criar infraestrutura regulatória, sistemas de negociação e uma curva de juros confiável.
Países que fizeram esse trabalho ao longo das últimas décadas possuem agora uma vantagem importante.
Eles conseguem diversificar suas fontes de financiamento com maior facilidade.
Swaps de dívida podem ganhar importância
Outra solução discutida envolve os chamados swaps de dívida por desenvolvimento.
Essas operações podem permitir que parte de uma obrigação financeira seja reestruturada em troca de investimentos específicos.
Por exemplo, recursos que seriam utilizados para determinados pagamentos podem ser redirecionados para projetos ambientais ou de desenvolvimento.
A estrutura varia de acordo com cada operação.
O objetivo é criar espaço fiscal sem simplesmente cancelar obrigações.
Von Friedeburg considera que mecanismos inovadores desse tipo podem se tornar cada vez mais necessários para países emergentes.
Financiamento tradicional pode não ser suficiente
A razão é simples.
Se o custo do capital permanecer elevado, os modelos tradicionais podem deixar de funcionar para determinados projetos.
Uma infraestrutura essencial pode produzir benefícios econômicos durante décadas.
Mas se o governo precisa pagar juros excessivamente altos, o financiamento pode se tornar inviável.
Soluções envolvendo bancos multilaterais, garantias e estruturas híbridas podem reduzir parte do risco.
O Banco Mundial e outras instituições possuem justamente um papel importante nesse processo.
Elas podem ajudar a atrair capital privado para projetos que investidores não financiariam sozinhos.
Ouro também entra na discussão sobre liquidez
O aumento expressivo dos preços do ouro criou outra possibilidade.
Gestores de reservas internacionais estão avaliando formas de utilizar seus estoques de maneira mais eficiente.
Isso pode incluir operações de hedge, gestão de liquidez e até empréstimos garantidos por reservas de ouro.
Para países que possuem grandes quantidades do metal, a valorização aumenta o valor desses ativos.
Em vez de vender o ouro, um banco central pode explorar estruturas que permitam obter liquidez utilizando as reservas como garantia.
Essa estratégia precisa ser administrada cuidadosamente.
Reservas internacionais possuem função de segurança e não podem ser tratadas como ativos comuns de investimento.
Ouro elevado aumenta valor dos balanços dos bancos centrais
A valorização recente do metal, porém, torna a discussão inevitável.
Quando o ouro sobe, bancos centrais que acumularam reservas nos últimos anos observam aumento no valor de seus ativos.
Isso pode melhorar a flexibilidade financeira em determinados contextos.
Também ajuda a explicar por que vários países continuam diversificando suas reservas.
O dólar permanece dominante.
Mas ouro e outras moedas oferecem formas adicionais de proteção.
A tendência é semelhante à observada no mercado de dívida: diversificar não significa abandonar o sistema baseado no dólar.
Significa reduzir a dependência de uma única opção.
Estados Unidos também enfrentam custo crescente da dívida
A pressão não está limitada aos países emergentes.
Os próprios Estados Unidos enfrentam custos de financiamento elevados.
Os rendimentos dos Treasuries permanecem em níveis historicamente altos em comparação com a última década.
Isso aumenta gradualmente o custo do serviço da dívida americana.
A diferença é que Washington possui vantagens que outros governos não têm.
Os Treasuries funcionam como principal ativo seguro do sistema financeiro.
O dólar é a principal moeda de reserva.
Essa posição permite aos Estados Unidos financiar déficits em uma escala que seria muito mais difícil para outras economias.
Mas a oferta de Treasuries também compete pelo capital disponível
Essa vantagem não elimina completamente o problema.
O governo americano precisa emitir grandes quantidades de títulos.
Esses papéis também disputam dinheiro com empresas, governos estrangeiros e projetos privados.
Se a oferta cresce rapidamente, investidores podem exigir rendimentos maiores para absorvê-la.
O aumento dos juros então afeta todo o sistema financeiro.
Títulos corporativos são precificados sobre referências soberanas.
Hipotecas também reagem.
Países emergentes precisam oferecer prêmios maiores.
Assim, as necessidades fiscais americanas podem influenciar diretamente o custo global do capital.
IA e dívida pública começam a disputar o mesmo investidor
Esse é provavelmente o ponto mais importante da notícia desta quinta-feira.
A inteligência artificial costuma ser analisada como tema tecnológico ou de mercado acionário.
Mas seus efeitos começam a aparecer também na renda fixa.
Construir infraestrutura de IA exige capital.
Governos também precisam de capital.
Ambos recorrem, direta ou indiretamente, aos mesmos grandes investidores institucionais.
Fundos de pensão, seguradoras, gestores globais e fundos soberanos precisam escolher como distribuir seus recursos.
A corrida pela IA pode, portanto, influenciar até o custo de construção de uma estrada ou rede elétrica em outro país.
Fundos soberanos administram cerca de US$ 16,5 trilhões
A escala dos grandes investidores públicos ajuda a entender a importância dessa disputa.
Os fundos soberanos administravam aproximadamente US$ 16,5 trilhões em ativos neste mês, segundo dados da Global SWF citados pela Reuters.
Esse capital possui enorme influência sobre os mercados.
Pequenas mudanças na alocação podem movimentar bilhões.
Fundos soberanos podem investir em títulos públicos, ações, infraestrutura, imóveis e projetos tecnológicos.
A inteligência artificial se tornou uma nova área de interesse.
Quanto mais capital for direcionado para ela, maior será a competição enfrentada por outros ativos.
Rendimentos altos podem mudar decisões de investimento
Existe ainda outro efeito.
Quando títulos soberanos oferecem retornos elevados, investidores ficam menos dispostos a assumir riscos sem receber uma compensação adequada.
Se um título público seguro paga 5%, um projeto privado precisa oferecer retorno significativamente superior para justificar seus riscos.
Isso aumenta a taxa mínima exigida pelos investidores.
Projetos com rentabilidade baixa podem ser abandonados.
Empresas precisam pagar mais.
Governos emergentes também.
O custo do capital se espalha pela economia.
É por isso que movimentos aparentemente pequenos nos rendimentos soberanos possuem consequências tão amplas.
Diversificação cambial deve continuar, mas dólar permanece dominante
Os mercados alternativos provavelmente continuarão ganhando espaço.
Emissões em renminbi, dólares australianos e outras moedas podem ajudar governos e empresas a acessar diferentes grupos de investidores.
Mas o movimento possui limites.
Nenhum desses mercados oferece individualmente a mesma escala do mercado em dólar.
Por isso, o cenário mais provável não é uma substituição.
É uma estrutura global de financiamento mais diversificada.
O dólar continuará no centro, enquanto moedas regionais assumem uma parcela maior de determinadas operações.
Três fatores vão definir o custo global do capital
A partir daqui, três elementos merecem atenção.
O primeiro é a trajetória dos juros soberanos.
Se os rendimentos de longo prazo continuarem subindo, a pressão sobre governos e empresas aumentará.
O segundo é o tamanho dos investimentos em inteligência artificial.
Quanto mais capital for absorvido por data centers e infraestrutura tecnológica, maior pode ser a competição por financiamento.
O terceiro é a capacidade dos países emergentes de desenvolver alternativas.
Mercados em moeda local, bancos multilaterais e estruturas como swaps de dívida podem se tornar cada vez mais importantes.
A corrida por capital pode se tornar um dos principais temas de 2027
A notícia de 15 de outubro mostra que o boom da inteligência artificial possui consequências muito além das ações de tecnologia.
Governos precisam financiar infraestrutura, defesa, energia e desenvolvimento.
Empresas precisam financiar data centers, chips e redes elétricas.
Ao mesmo tempo, os rendimentos dos títulos soberanos das dez maiores economias desenvolvidas já aumentaram, em média, 81 pontos-base neste ano.
O dinheiro ficou mais caro justamente quando a necessidade de capital aumentou.
Isso está incentivando emissores a procurar mercados fora do dólar, incluindo renminbi, dólar australiano, dólar de Hong Kong e dólar de Singapura.
Não se trata de uma fuga do dólar.
Sua liquidez e profundidade continuam sem equivalente.
O que está mudando é a necessidade de utilizar todas as fontes possíveis de financiamento.
Para os países emergentes, o risco é maior.
Se o capital continuar migrando para ativos seguros e projetos de IA com retornos potencialmente elevados, governos mais frágeis podem ter dificuldade crescente para financiar investimentos essenciais.
A questão para 2027 será, portanto, menos sobre qual moeda substituirá o dólar e mais sobre quem conseguirá acessar capital a um custo sustentável.
Se juros elevados, grandes déficits públicos e investimentos recordes em IA persistirem simultaneamente, a competição pelo dinheiro global poderá se tornar um dos principais fatores para títulos, moedas e crescimento econômico no próximo ano.
